机械-造纸行业：毛利率普降 纸老虎低头？

　作为少有的人民币升值受益行业，仰仗纸品价格的全面大幅上涨，在宏观经济情势紧缩的背景下，A股主要纸业上市公司上半年依然取得了不错的业绩增长。

统计显示，13家公布了中期的业绩预告的造纸上市公司中，有9家预增，2家扭亏，1家预减，1家预亏。

其中，晨鸣纸业上半年净利润同比预计增长125%；博汇纸业预增165%；岳阳纸业亦预增100%以上；华泰股份上半年净利润虽然同比预计只增长20%，但其2季度净利润同比预增却达104%。

但纸业上市公司良好的业绩增长并没有为其股价带来相应的支持。5月以来的大幅补跌让纸业股价回落到2007年初位置。

毛利普遍降落

业界人士介绍，造纸行业的特殊性就在于，国内造纸的主要原料木浆与废纸都要依托进口，而纸制品出口因国家的不支持数量非常有限。造纸企业可以比较充分地享受人民币升值带来的本钱削弱好处，又不用担心升值对出口价格的提升影响到出口。不过，由于最近几年国外木浆和废纸的价格均处于上涨周期，人民币升值对2者的影响略有不同。

整体来看，在目前人民币升值速率下，原材料价格的上涨幅度越大，则升值的冲销作用就越弱。而在2007年6月到2008年6月这1时间段，废纸的价格涨幅明显高于木浆。人民币升值能有效对冲进口木浆涨价的影响，其中针叶浆涨价几近被完全消化。但对涨幅较大的废纸而言，人民币升值的抵消作用其实不明显。

需要注意的是，虽然需求日益强大，但来自美、日、欧的废纸供应量却难以同步增长，晨鸣纸业人士认为，未来1段时间内，废纸价格仍将上涨。而木浆价格的上涨将可能引来更多的资金投入以增加供应量，木浆价格的上涨将相对平滑并趋于稳定。

由于中国不鼓励国产纸及纸板大量出口，造纸企业在承受人民币升值减少国外需求的同时，也难以获得出口价格升高对盈利的促进。即便有效地削弱了原材料价格涨幅，整体来看，造纸企业的本钱同比依然在抬升。根据纸种不同，原料本钱占纸品总本钱的60%80%不等。

但此种毛利率的提高恍如不能长时间延续。

倪爽指出，行业分析显示，各纸品的提价速度在今年2月份以后才超过本钱上涨速度。可见，市场需求和奥运等题材刺激的毛利提高幅度，明显高于仅受本钱推动的价格上涨。而各纸品未来运行环境和价格上涨空间其实不乐观。

业内普遍将奥运作为相干纸品的1个发展的重要节点。中金公司研究员朱宏宇判断，由于外需增加及奥运等短时间因素刺激，预计铜版纸价格在下半年仍将保持上升趋势。倪爽则进1步指出，这类景气可能保持到2009年，以后不签协议可以强拆吗，新产能投产、人民币升值等不利因素将使得铜版纸市场不再乐观。

但国产新闻纸的价格明显没有这么乐观。朱宏宇坦言，今年的两次大范围提价已给下游的报业带来了巨大的压力，如果废纸价格继续飙升，新闻纸再次提价即可能面临比较大的困难，相干生产厂商的毛利率将面临压力。而箱板纸由于国家严格控制了混合废纸的进口，相干生产厂商本钱压力仍然存在；瓦楞纸虽然价格延续上涨，但生产厂商的毛利率仍有降落趋势；至于白卡纸因前期上涨过快，且下半年将有1定新增产能投产，未来可能出现小幅回调。

产能进入过剩期

除价格上涨面临压力，毛利率呈部分降落趋势外，环保标准的提高，在加速产业整合的同时，也将继续增加企业的本钱。而行业集中度的提升，上市公司同质化的产能扩充，造成产能过剩将在下半年开始显现。这将加重全部行业的竞争压力，部分上市公司的盈利能力或受打压。

根据中国造纸协会统计，2007年我国纸及纸板产量首次超过了消费量，国内产能已基本能满足国内需求。但是，由于2007年市场融资环境较为宽松，造纸固定资产投资有所提速，同比增长达25.9%，高于2006年16.9%水平，2008年前5个月增速更提高到了32.6%，这部分产能将在2008年下半年和2009年陆续释放，纸业过剩局面即将到来租的厂房没到期政府强拆怎么办。

另据平安证券分析师区志航流露，明后两年新增产能主要集中在上市龙头企业，如晨鸣、华泰、太阳、博汇等上市公司已在建或准备的产能约220万吨。

具体而言，新闻纸自2006年就已供过于求，基于投资惯性，其供过于求的局面将长时间存在。触及到的上市公司主要为华泰股份和晨鸣纸业，这两家企业加上广州造纸控制了国内新闻纸产量的50%以上。

文化纸方面，国内以中小企业为主，下半年关停落后产能的提速，将使得国内文化纸产量增速大幅减缓。而据中金朱宏宇流露，目前岳阳纸业、银鸽投资等上市公司已开始投建新纸机，新增产能将在2009年下半年投产，上述公司将借此扩大市场份额。铜版纸的市场集中度是国内各纸种中最高的，晨鸣纸业、太阳纸业和金东纸业、山东泉林已占据了国内铜版纸总产能的70%。2008年铜版纸产能将不会有大的扩大，但2009年下半年开始铜版纸产能将有较大增加，可能使景气度快速回落，届时上述上市公司业绩或受影响。